Время, когда прогнозирование развития того или иного сектора финансового рынка сводилось к анализу нескольких макро- и микроэкономических показателей, проходит. Глобализация финансового сектора привела к значительному усложнению связей и распределению рисков в мировой экономике. Сказать однозначно, как последние «турбулентные» события на финансовых рынках скажутся на лизинговой отрасли России, нельзя, но рассмотреть возможные последствия кризиса можно.
В последнее время мы были свидетелями общемирового роста стоимости ресурсов. В цене росли углеводороды, металлы, руда, а затем и продовольствие. Одновременно повышалась стоимость денег в мировой экономике как одного из ресурсов производства, что явилось следствием «взрыва технологического пузыря» 2001 года. Все это приводило к избыточной ликвидности, росла капитализация мирового фондового рынка, расширялись рынки недвижимости в разных странах. Затем период снижения процентных ставок закончился и борьба с инфляцией стала вестись за счет сжатия денежного предложения, начали повышать процентные ставки. Интересной особенностью в развитии мировой экономики является концентрация долларовых активов в Юго-Восточной Азии, на Ближнем Востоке и в России. Один из последних трендов – начало реинвестирования долларовых активов через суверенные фонды развивающихся стран в мировые финансовые институты и крупные корпорации США, Европы и других развитых стран. Параллельно идет ослабление позиций доллара США по отношению к остальным миро-
вым валютам. Если в 1997 году финансовые активы, номинированные в долларах США, составляли около 80% мировых валютных резервов, то в настоящее время они снизились до 63,5%. Говоря об источниках кризиса, нельзя не упомянуть и о тенденции общемирового усиления инфляционных процессов.
Экономика США как главная экономическая сила современности долгое время абсорбировала сбережения остального мира, потребляя больше, чем производила сама, и расплачивалась за эти новые товары, услуги своей кредитной эмиссией. Федеральное казначейство Соединенных Штатов Америки активно кредитовало внешних поставщиков, причем размер денежной эмиссии примерно на 20% превышал реально производимый объем товаров и услуг внутри страны. Последовавшая за этим девальвация американской валюты выразилась в том, что экономика еврозоны фактически уже сейчас обгоняет США, в том числе и по такому показателю, как имеющиеся в обращении наличные денежные знаки.
Кредитная эмиссия США привела к тому, что в какой-то момент весь остальной мир, новые рас тущие страны перестали накапливать долларовые резервы, и с прошлого, 2007 года, перешли к реинвестиции имеющихся золотовалютных резервов в материальные, более осязаемые активы в самих Соединенных Штатах и в других развитых странах мира. Период кредитной экспансии не мог продолжаться долго. За ней обязательно последует период сжатия кредитного рынка, что повлечет за собой такие эффекты, как рост безработицы, спад в экономике и замедление инфляционных процессов. В настоящее время, например, дефицит платежного баланса США уже приближается к одному триллиону долларов, т.е. приблизительно три миллиарда долларов в день Соединенным Штатам Америки необходимо привлекать с внешних рынков только для рефинансирования счета текущих операций. Уже не секрет, что экономика США «вползает» в рецессию, это случится, но новые растущие экономики при этом продолжат свой рост, хотя и замедлят развитие. Произойдет снижение внутреннего спроса, но тем не менее мировая экономика впервые будет развиваться на разных скоростях и в разных направлениях, когда сокращение производства в США и европейских странах будет противопоставлено росту экономики развивающихся государств. Все это вызовет глобальное перераспределение сил в мировой экономике. Ожидание того, что в дальнейшем Федеральная резервная система США может продолжить снижение ставки рефинансирования, маловероятно. Уже сейчас эта ставка находится значительно ниже уровня инфляции в США, что может привести к тому, что цена за реанимацию североамериканской экономики будет очень высокой и приведет к усилению негативных тенденций в этой стране.
Весь этот краткий макроэкономический анализ подводит к мысли о том, что негативный опыт, накопленный на рынке недвижимости в США, – первопричину кризиса – необходимо перенести и в лизинговую индустрию. Долгое время недвижимость в Соединенных Штатах Америки являлась священным активом. Все думали, что она никогда не потеряет в цене, поэтому банки брали на себя повышенные риски, когда рефинансировали домохозяйства в объемах, превышающих величину залога той же недвижимости и на пять, и на десять процентов. Почему? Потому что ожидали, что в связи с продолжающимся ростом цен на недвижимость этот актив в очень скором времени достигнет величины выданных кредитов. Снижалась предоплата и раскручивался маховик ажиотажного спроса на финансовые услуги и продукты, обеспеченные недвижимостью. Это хорошее напоминание лизинговым компаниям о том, что все в мире развивается циклично, что не бывает священных активов и лизинговые компании не должны идти на компромисс с собственной кредитной политикой, обязаны взвешенно анализировать риски и принимать соответствующие решения. Безусловно, очень сложно стать разумным, остановиться и прислушаться к аргументам, когда вокруг царит общая эйфория кредитного бума и все банки, лизинговые компании работают и продолжают делать больше и больше сделок, зарабатывая неплохой доход с достаточно сложным рисковым профилем. Tа компания, которая останавливается и перестает финансировать по принятой на рынке схеме, конечно же, теряет и долю рынка, и в значительной части сокращает свою клиентскую базу и динамику развития. В такой ситуации лизинговые компании и банки сами становятся заложниками этого процесса, и не у всех хватает смелости отказаться от прибыли и роста для приведения в порядок своего кредитного или лизингового портфеля.
Лизинговая индустрия Российской Федерации несколько раз проходила через кризисные явления, связанные с системными рисками, но это были кризисы, которые приходили из банковской сферы и лишь затрагивали лизинг. Это было и в 1995 году, и в 2004 году, теперь вот случилось в 2007-2008 годах. Единственный кризис 1998 года, который начинался как бюджетно-финансовый и затем перерос в валютный, в конце концов превратился в кризис кредитный, когда появилось много случаев неисполнения обязательств, объявленных дефолтов, изъятия оборудования и реализации его на вторичном рынке. До последнего времени ситуация этого года складывается терпимо и, несмотря на рост просрочек, у нас не будет сложностей с кредитным качеством лизингополучателей и чисто лизинговых потрясений, связанных с активами или с проблемами отдельных секторов экономики.
С 2004 года наблюдается беспрецедентный рост активов банковской системы России с опе режением предложения денег над предложением проектов для финансирования, что в том числе способствовало и перетеканию средств в лизинговую отрасль. Лизинговая индустрия является очень важным мостиком между реальным бизнесом и финансовыми ресурсами банков. Лизинговые компании могут достаточно «пронырливо» находить новые, качественные проекты и представлять их банкам на финансирование, и этим, безусловно, вносят свою ценность в цепочку перераспределения денежных накоплений и остатков частного и корпоративного секторов в инвестиции. Дoля банковского финансирования в общем объеме пассивов лизинговых компаний составляет от 60 до 65%, какая-то часть финансируется облигационными выпусками и другими ценными бумагами, остальное чаще всего приходится на предоплату со стороны клиентов и использование собственного капитала лизинговых компаний. Поэтому для лизингового сектора очень важно понимание процессов, происходящих в банковском секторе.
Развитие кризиса ликвидности в банковской сфере высветило ряд характерных тенденций. Когда в августе – сентябре прошлого года произошло сокращение предложения денег, многие банки отреагировали на это созданием дополнительной ликвидности, потому что безопасность банка с точки зрения его ликвидности, его базовая возможность поддерживать прохождение платежей были и остаются первоочередными задачами.
Ничто так не разрушает финансовые институты, как потеря к ним доверия со стороны юридических и физических лиц как к источнику ликвидности. Как только необходимая «подушка безопасности» по ликвидности была накоплена и банки стали чувствовать себя относительно спокойно в каждодневных операциях с денежными средствами клиентов, следующим встал вопрос о том, какие ключевые и стратегические продукты и направления банковские институты готовы поддерживать в приоритетном порядке. И здесь интересен факт значительного сокращения в портфелях банков доли ценных бумаг и увеличения доли кредитования корпоративного сектора. В этой связи банки стали задаваться вопросом, какое место занимает лизинг в подобной банковской системе приоритетов. И то, что с начала года возобновился процесс кредитования лизинговых компаний, хотя и под значительно выросшие ставки, говорит о том, что лизинг в России состоялся, и как отрасль, которая получает инвестиции от банковского сектора, вызывает доверие и является интересным источником вложения среднесрочных ресурсов. Тем не менее сложные процессы в банковской среде не прекращаются и по завершении первого квартала 2008 года: выросли абсолютные размеры ставок кредитования, хотя при этом почти в два раза увеличилось количество банков, продемонстрировавших убытки. Наметился отток депозитов, замедление роста остатков на счетах юридических и физических лиц.
По данным на январь 2008 года, произошел рост просрочек на межбанковском рынке до 5,2 млрд рублей по сравнению с 200 млн рублей в январе 2007 года. Аналитики отмечают рост разрыва в срочности активов и пассивов. Если в настоящий момент средняя величина пассивов банков увеличилась, она колеблется около года – с 350 до 370 дней, то активный портфель банков значительно увеличился – с 540 до 750 дней. Это связано было с тем, что банки продолжали поддерживать рост кредитного портфеля, в том числе наращивая ипотечный портфель, который и отличается своей длиной, в чем-то, наверное, поддерживая свою долю рынка, но в ущерб созданию дополнительного напряжения в отношении срочности между активами и пассивами. Безусловно, произошло повышение требований к качеству заемщиков, и в данном случае банки также обращают внимание на заемщика, когда работают и с лизинговыми компаниями, потому что лизинговые компании прежде всего рассматриваются банками как посредники между банком и бизнесом.
ВЛИЯНИЕ КРИЗИСА ЛИКВИДНОСТИ НА ЛИЗИНГОВЫЙ БИЗНЕС
В конце прошлого года произошло временное закрытие рынка ценных бумаг, среднесрочные банковские кредиты также были недоступны, однако сейчас ситуация оттаивает и эти линии возвращаются. Очевидно, что лизинговые компании в 2008 году столкнутся с замедлением роста портфеля, связанным с ограничением привлечения в необходимом объеме имеющихся финансовых ресурсов. Но найдется много и таких компаний, для которых состоится «пир во время чумы», и финансовые ресурсы позволят без заминок удовлетворять возросший спрос на лизинговые услуги. Система взаимодействия банков и лизинговых компаний найдет новую точку равнодействия.
Лизинговые компании, безусловно, будут решать вопрос поддержания расходов по своей бизнес-инфраструктуре. Компания должна существовать, и сотрудники должны работать, получая при этом повышения заработной платы. Есть риск того, что при уменьшении темпов роста портфеля и тем более при сокращении размера портфеля компания может перейти в неплательщика по НДС, что потребует дополнительного привлечения денежных средств для погашения обязательств по налогам. Произойдет и уже происходит значительное понижение операционной маржи, вызванное тем, что кредитные ставки выросли, а в принятии лизингополучателями новых повышенных лизинговых ставок существует определенная инерция. Безусловно, это будет приводить к постепенному росту эффективной ставки финансирования по лизингу. Сложности могут подстерегать лизинговые компании и через «выманивание» качественных клиентов из лизингового портфеля. Часть таких клиентов переориентируется на более крупные лизинговые компании, способные сделать более выгодное предложение, или даже банки, готовые предоставить кредитные ресурсы под приобретаемое оборудование. Компании с превалирующими короткими позициями по финансированию могут выйти из бизнеса, если не будет поддержки акционеров. Компании с достаточно сбалансированной структурой активов и пассивов свою деятельность, безусловно, могут и должны продолжать, но могут законсервировать дальнейший рост. То, что мы наблюдаем на рынке в последнее время как реакцию на кризис ликвидности, это использование так называемых наклонных графиков лизинговых платежей. Суть их в том, что большая часть амортизации основного долга по лизингу происходит в первый год-полтора, во все остальное время эти платежи выстраиваются достаточно незначительным потоком и дотягивают до назначенных трех, четырех и даже пяти лет лизинговой сделки. В результате и сделка есть, и клиент получил финансирование, но величина процентного дохода лизинговой компании при такой схеме заметно снижается.
КАКОВЫ ИСТОЧНИКИ ЛИКВИДНОСТИ ДЛЯ ЛИЗИНГА?
Это прежде всего поддержка акционеров. Это тот случай, когда акционеры либо должны помочь организовать финансирование, либо инвестировать собственные свободные денежные средства и поддержать компанию. По-прежнему открыты и продолжают позитивно относиться к выделению ресурсов наднациональные и национальные финансовые институты. Готовы финансировать лизинг российские и западные банки, в том числе и банки с российским участием. Существует возможность и двухстороннего западного финансирования, особенно на структурированные высокообеспеченные продукты, продукты, значительно привязанные к активу, к залогу на само оборудование и к залогу лизинговых платежей, однако ставка по таким заимствованиям увеличилась. Одним из немногих, но самым вероятным, наверное, окном получения денег остаются международные синдикации. В прошлом году через этот канал было привлечено в российскую экономику около 70 млрд долларов. В этом году, видимо, будет меньше, но интерес инвесторов к подобного рода инвестициям сохраняется. В какое-то время развития кризиса ликвидности, а именно в конце 2007 года, ставка по привлечению подобных синдикаций была даже меньше, чем в докризисный период, но уже с февраля 2008 года началось переосмысление рисков инвесторами, совпавшее с появившимся значительным объемом интересных предложений на вторичных рынках ценных бумаг развитых стран с хорошим кредитным качеством. Имея такие альтернативные возможности размещения, инвесторы ожидают от новых глубоко структурированных продуктов повышенной процентной ставки, которая сейчас уже выше, чем была до кризиса в середине прошлого года. Рынок облигаций как источник ликвидности пока закрыт, редкие сделки носят в большей степени внутренний нерыночный, а скорее клубный характер. Векселя остаются интересной возможностью краткосрочного пополнения пассивов, предложение торговых и коммерческих кредитов, которыми также пользовались лизинговые компании, не увеличилось, все в значительной мере осталось на прежнем уровне.
ЛИЗИНГ И МАКРОЭКОНОМИКА РОССИЙСКОЙ ФЕДЕРАЦИИ
В настоящее время и Министерство финансов, и Центральный банк находятся в поиске золотой середины между поддержанием ликвидности и контролем инфляции. Инфляция является естественным и сопутствующим компонентом быстрого роста, наверное, любой экономики. Факторы, прежде всего влияющие на инфляцию, – рост тарифов, опережающий рост зарплаты, – в значительной мере не корреспондируются нашими руководящими органами. Больше внимания уделяется так называемым монетарным факторам инфляции, хотя по своему значению они стоят только на третьем месте. И здесь, наверное, интересен опыт других стран, таких, как Турция и Бразилия, которые смогли успешно развивать экономику и при достаточно высоких уровнях инфляции. Инфляция как налог прежде всего на бедных чаще всего выражается в опережающем росте цен на самые базисные товары и продукты, но тем не менее эти страны смогли продолжить рост экономики, найдя правильный баланс между уровнем инфляции и поддержанием необходимой социальной инфраструктуры. Поэтому, думается, что лекарством от инфляции является не сокращение денежной массы, и, соответственно, уменьшение ликвидности, а связывание ее рыночными инструментами, такими, как рост ставки рефинансирования Центрального банка. Этому помогает, хотя и косвенно, рост как внутренних кредитных банковских ставок, так и рост лизинговых ставок конечным заемщикам, что позволяет рыночными методами связывать большую часть денежных средств в экономике. В данном редком случае подобный шаг является все-таки благом. Более того, поддержание ликвидности разумно вести за счет всех имеющихся источников. Поэтому несколько странным является то, что мы размещаем собственный стабилизационный фонд и резервные фонды за рубежом, в ценных высококачественных бумагах, и заставляем отечественные национальные компании идти за теми же денежными ресурсами часто в те же зарубежные страны, к тем же ААA кредиторам и получать деньги у них. Не совсем понятно, зачем создавать такой естественный арбитраж перераспределения ресурсов и переплачивать за него значительную процентную премию. Разумнее было бы выработать механизм перетекания накопленных ресурсов внутри страны на собственные потребности, отвечающие высокому кредитному качеству проектов со всем возможным контролем роста инфляционных процессов. В результате этого может сократиться чистый приток инвестиций в страну, зато уменьшится совокупный внешний долг. При всем этом несколько больший уровень инфляции при социально грамотной политике, наверное, не является очень большим злом.
Если сравнивать реакцию на сложность с ликвидностью в России и за рубежом, то сходство видится в том, что денежные рынки России и, например Великобритании, двигались достаточно в синхронном направлении. Если ставка FHВR выросла в конце сентября до 7%, потом опустилась до 6,5% и с марта опять составляет 6%, то в России моспрайм тоже вырос до 7,5% с максимумом 9,5% (29 сентября 2007 года), и потом так же плавно опустился на 6%. И за рубежом, и в России финансовым институтам была оказана прямая помощь от центральных банков, регуляторов ликвидности конечной инстанции. В России еще была и косвенная помощь Минфина РФ, связанная с увеличением предложения денег на рынке через размещение временно свободных как казначейских ресурсов, так и средств, которые Минфин направил в так называемые институты развития. Это – Банк развития, корпорация по нанотехнологиям. Около 600 млрд рублей подобных свободных остатков попали в банковскую систему таким образом. И за рубежом, и в России усилились инфляционные процессы. В нашей стране этот рост был, безусловно, выше, чем на Западе. Сейчас западные рынки ожидают и абсорбируют новости, связанные с продолжающимися объявлениями крупных инвестбанков о своих убытках; уже есть как годовые отчеты за 2007 год, так появляются и отчеты за первый квартал 2008 года. Процесс признания убытков продолжается, но это уже не вызывает шока, а происходит на спокойном фоне и достаточно стабильно. В России ожидают открытия западных рынков, возвращения доверия к ним, для того чтобы российские банки, теперь уже как заемщики, смогли восстановить каналы привлечения ресурсов, существовавшие до кризиса, и начали привлекать ресурсы в российскую экономику.
ЧТО БУДЕТ ДАЛЬШЕ?
Неуверенность на рынках, видимо, еще некоторое время сохранится. Пока нет точных данных о потерях рынка облигаций CDO, который, по оценкам, составляет 2,5 трлн долларов. Объявленные списания в настоящие время только приближаются к 250 млрд, что составляет примерно 10% этого рынка. Многие эксперты сходятся на том, что величина потерь достигнет 18% от подобных выпусков, т.е. мы находимся где-то на самом экваторе кризиса и ко времени опубликования статьи начнем двигаться наверх. Так как в США продолжается рост частных дефолтов, совершенно явно наблюдается спад построек новых домов, то это, безусловно, будет накладывать негативный отпечаток на восстановление доверия в секторе ипотечного кредитования и через него на всей финансовой системе.
В мире наблюдается рост разрыва между стоимостью денег для банков и стоимостью кредита для заемщиков, т.е. ставка, по которой банковские институты привлекают деньги, к примеру у той же Федеральной резервной системы США, снижаются с уменьшением ставки рефинансирования, а ставка, по которой банки передают эти денежные ресурсы на кредитном рынке заемщикам, повышается. Если в прошлом году разница между ставкой привлечения и кредитования составляла 1,44 раза, то сейчас она увеличилась примерно до 3,7 раза (данные на март 2008 года). Произойдет снижение темпов роста экономики, видимо, и в России. Кризис не может нас оставить в стороне, хотя по первому кварталу это и не совсем заметно. Мы не ожидаем, что произойдет возврат к ставкам и условиям финансирования, существовавшим летом 2007 года, этого не случится в 2008 году и, наверное, в большей части 2009 года. Что касается лизинга, то будет наблюдаться его дальнейшее развитие и позиционирование как самостоятельного бизнеса с ростом собственного капитала лизинговых компаний. Это приведет к повышению барьеров выхода на рынок, уже не так просто будет открыть лизинговую компанию и привлекать под ее деятельность банковские ресурсы, особенно, если компания создается с нуля.
Ожидается рост просрочек лизинговых сделок в категории Sub-prime, что в чем-то напоминает рынок облигаций США, когда значительная часть быстрых скоринговых решений лизинговой компании осуществлялась с опорой прежде всего на ценность актива. Это может так или иначе приводить к сбою в получении ресурсов и возврате инвестиций через лизинговые платежи. Мы ожидаем, что произойдет рост операций с проблемными активами, и это напрямую подтолкнет развитие вторичного лизингового рынка и вторичного рынка реализации оборудования. Вполне возможна как продажа портфелей одной лизинговой компании другой, хотя это и маловероятно, так и продажа компании в тех случаях, когда ее акционеры не будут видеть интереса в продолжении ведения лизинговой деятельности в новых сложных условиях или в ситуации, когда финансирующий банк не захочет продолжать сотрудничество с лизинговой компанией. И объективно выглядит смещение конкуренции из front офиса лизинговых компаний в казначейство, в отделы привлечения ресурсов. Основная конкурентная линия будет проходить там, что обусловит ритм работы лизинговой компании. Именно способность лизинговой компании привлекать ресурсы из разных источников на хороших, интересных и длинных условиях и транслировать эти условия клиенту будет во многом определять конкурентные преимущества в будущем.
Эволюционное развитие российского лизинга продолжается – победит сильнейший и способнейший!
Удачи и упорства всем нам!
ТЕХНОЛОГИИ ЛИЗИНГА И ИНВЕСТИЦИЙ 2 (19)’2008